記憶體超級循環：這次真的不一樣？從歷史來看 2026 年的記憶體投資劇本

當 AI 遇上超級循環，歷史正在重演嗎？

現在打開財經新聞，幾乎所有版面都被「記憶體缺貨」、「HBM 產能售罄」的消息佔據。SK 海力士、美光、三星等記憶體大廠的股價在過去一年內屢創新高，這就是典型的「超級循環」（Super Cycle）。

許多投資人看著手中的記憶體類股獲利翻倍，心中卻充滿不安：這場派對什麼時候會結束？這波榮景會持續到 2027 年嗎？要回答這個問題，我們不能只看現在，必須回頭看過去。歷史上每一次的科技超級循環，雖然主角不同（被動元件、航運、載板），但劇本往往驚人地相似。

本文將深入剖析近代過去三次著名的超級循環，拆解其背後的成因與崩跌的前兆，並以此為鏡，分析 2025 年開始的這波記憶體超級循環究竟處於什麼階段，以及未來還有哪些潛在的投資機會。

超級循環是什麼？為什麼會發生超級循環？

所謂的「超級循環」，是指某一項商品或資產類別，出現了長達數年、價格持續上漲且需求遠大於供給的現象。這通常不是由單一因素造成，而是「強勁的需求爆發」遇上了「極度缺乏彈性的供給」。

在科技產業中，超級循環的形成通常遵循以下公式：

長期投資不足：在循環開始前，該產業通常經歷了多年的低谷，廠商縮減資本支出（Capex），導致產能減少或停滯。
新應用爆發：突然出現殺手級應用（如電動車、疫情導致的遠距需求、或是現在的生成式 AI），需求呈現指數型成長。
產能擴充滯後：蓋一座晶圓廠或擴充產線至少需要 1.5 到 2 年，供給端無法立即反應。
價格暴漲：供需失衡導致報價飆升，廠商獲利暴增，股價出現倍數成長。

然而，投資人最容易受傷的地方，往往在於循環的後半段：當供給終於開出，需求卻開始趨緩，價格就會發生雪崩式的修正。

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2018 被動元件超級循環：假性需求的教訓

2018 年，以國巨（2327.TW）為首的被動元件（MLCC）產業上演了一場令人瞠目結舌的飆漲秀。

被動元件超級循環原因

當時的主要驅動力來自於電動車與車用電子的興起，每台車需要的 MLCC 數量倍增。加上部分日系大廠（如村田製作所）宣布淡出一般型產品、轉攻高階車用，導致中低階市場出現供給真空。

當時被動元件概念股績效表現

國巨的股價從 2017 年初的不到 100 元，一路飆升到 2018 年 7 月的最高點 1310 元，漲幅超過 10 倍。全市場都在喊缺貨，甚至出現「捧著現金也買不到貨」的誇張景象。

被動元件崩盤關鍵：重複下單（Double Booking）

這場循環給投資人最大的教訓叫「重複下單」。由於缺貨恐慌，下游客戶為了搶貨，會向 A、B、C 三家廠商同時下單 100% 的需求量。這讓製造商誤以為市場需求是原本的 3 倍。當產能終於開出、或是客戶庫存堆滿後，這些虛胖的訂單瞬間消失，導致價格在短短半年內腰斬再腰斬。

特徵	2018 被動元件循環
驅動力	車用電子需求 + 日廠轉單
致命傷	重複下單導致庫存誤判
教訓	當通路商庫存水位過高時，即是反轉訊號

2021 航運超級循環：供應鏈斷鏈的極致

2021 年的「航海王」時代，長榮（2603.TW）、陽明（2609.TW）成為台股成交量重心，這是典型的「物流阻塞」引發的循環。

航運超級循環原因

這場循環的主因並非單純的需求大增，而是供給端「塞住」了。COVID-19 疫情導致歐美港口缺工、塞港，貨櫃回不來亞洲。這不是船不夠，而是船都在海上排隊。加上過去十年航運業不景氣，幾乎沒有新船下水，供需極度失衡。

當時航運股績效表現

運價指數（SCFI）狂飆，航運股價翻了 10 倍甚至 20 倍。長榮海運單季賺贏過去十年總和，本益比一度低到只有 2 倍，讓許多價值投資人趨之若鶩。

航運崩盤關鍵：供需雙殺

航運循環的結束來自於兩個因素同時發生：一是疫情緩解，港口效率恢復，隱性供給釋放；二是航商在賺大錢後瘋狂訂造新船。到了 2023 年，新船大量下水，運價隨即崩跌至損益平衡點附近。這教會我們：不要在景氣循環股獲利最好的時候買進，那通常是該次景氣循環的股價頂點。

2021 ABF 載板超級循環：技術升級的陷阱

與航運同時期，ABF 載板（欣興、南電、景碩）也經歷了一波超級循環，這次的主角是技術規格升級。

ABF超級循環原因

5G、HPC（高效能運算）和雲端伺服器的興起，導致晶片封裝面積變大、層數變多，消耗了大量的 ABF 載板產能。這是一個「消耗量變大」而非單純「出貨量變大」的故事。

績效表現

欣興（3037.TW）股價從幾十元一路漲到 2022 年初的 260 元。外資報告不斷上修目標價，喊出「ABF 產能缺口將持續到 2025 年」。

崩盤關鍵：長鞭效應與消費疲軟

雖然伺服器需求長期看好，但 PC 與筆電市場在疫情後迅速急凍。ABF 載板雖然是高階零件，但仍受制於整體半導體庫存調整。

更關鍵的崩盤原因在於「終端消費力的極限」。試想，當層層堆疊的高昂成本完全轉嫁，導致一支手機或一台筆電售價高達 10 萬元時，一般消費者會買單嗎？答案顯然是否定的。

這就是 ABF 超級循環後期面臨的殘酷現實：技術再先進，若終端價格脫離了消費者的負擔能力，需求終將反噬。當大眾消費性電子需求因高價而驟降，即便高階伺服器需求還在，整體產能利用率仍不可避免地滑落。這告訴我們：即使是結構性成長的產業，也躲不過「價格需求彈性」與總體經濟的週期性修正。

2025 記憶體超級循環：這次真的不一樣？

回到現在，2026 年初，我們正處於記憶體超級循環的風暴中心。這波循環由生成式 AI 引爆，主角是 HBM（高頻寬記憶體）與 DDR5。

記憶起超級循環原因：AI 的基礎建設

不同於過去主要由手機或 PC 推動，這次是由 CSP（雲端服務供應商）的軍備競賽推動。NVIDIA 的 GPU 需要搭配大量的 HBM，而 HBM 的產能消耗是傳統 DDR 的 3 倍以上。SK 海力士與美光在 2025 年就已宣布「2026 年產能全數售罄」。

這是一次「質變」大於「量變」的循環。傳統 DRAM 的產能被挪去生產 HBM，導致傳統標準型 DRAM 供給意外緊縮，推升了整體記憶體價格。

績效表現與現況

截至 2026 年 1 月，SK 海力士穩坐 HBM 市佔龍頭，股價表現最為強勢。台股相關記憶體概念股及供應鏈如檢測設備、探針卡、封裝材料也跟著水漲船高，有的股價甚至已經漲了近十倍。

投資機會與潛在風險：這次為什麼不一樣？

投資機會：HBM3e 轉向 HBM4 的技術迭代期。擁有先進封裝（CoWoS）相關技術的記憶體模組廠或設備廠，仍有獲利上修空間。
投資觀點：買家屬性決定了循環的韌性
這一次記憶體超級循環與 2021 年 ABF 載板循環最大的不同，在於「買單的人是誰」。當年 ABF 最終受制於消費性電子（PC/手機）買氣，一旦終端產品貴到消費者買不起（例如 10 萬的手機或筆電），需求就會崩盤。但這次 HBM 的主要客群是微軟、Google、Meta 、Amazon 等大型雲端服務供應商（CSP）。對這些巨頭而言，AI 是一場輸不起的生存戰（Existential Crisis），為了在軍備競賽中勝出，他們對於硬體價格的容忍度極高。只要能搶到算力，記憶體價格再貴他們也會買單，需求並不會因為漲價而輕易縮手。 正因為這種「剛性需求」的支撐，我認為這次記憶體有機會走出比以往更長、更強勁的超級循環表現。
潛在風險：儘管需求端有 CSP 撐腰，我們仍須警惕供給端的變數，特別是各大廠的「資本支出（Capex）」數字。三星在經歷 2024-2025 的落後後，正傾全國之力擴產試圖搶回市佔。如果 2026 下半年三星的 HBM 順利通過驗證並大量開出，供給面的暴增仍可能壓垮價格。因此，接下來的觀察重點不再是需求（CSP 需求依然強勁），而是供給端的良率突破與產能釋放速度，那將是決定這場派對何時結束的關鍵信號。

未來的超級循環可能的機會

如果記憶體循環在未來一兩年觸頂，下一個接棒的超級循環會是什麼？從目前的科技趨勢來看，「能源」與「先進電力架構」極有可能是下一個戰場。

1. AI 能源超級循環（Energy Super Cycle）

AI 資料中心是吃電怪獸。隨著算力需求暴增，傳統電網已不堪負荷。

關鍵字：SMR（小型核反應爐）、重電設備、儲能系統。
邏輯：微軟、亞馬遜等巨頭已開始投資核能以確保電力穩定。電力設備的缺貨週期比晶片更長，變壓器的交期甚至長達 3 到 4 年，這具備了超級循環的所有特質。

2. 邊緣 AI（Edge AI）換機潮

目前的 AI 都在雲端，未來將下放到手機與 PC（AI PC/AI Phone）。

關鍵字：NPU、散熱模組、高階電池。
邏輯：當 AI 需要在終端裝置運行，對散熱與電池續航力的要求將大幅提升，可能引發新一波零組件規格升級的循環。

超級循環常見 Q&A

Q1：記憶體超級循環通常會持續多久？

一般而言，記憶體循環週期約為 2 至 3 年。本波循環始於 2023 年底，預計高峰將落在 2025 下半年至 2026 年上半年。由於 HBM 技術難度高，限制了供給增加的速度，這波循環可能會比傳統週期稍微更長。

Q2：如何判斷超級循環即將結束的訊號？

有三個關鍵指標：

現貨價格反轉：合約價通常反應較慢，現貨價會率先下跌。
庫存天數激增：當供應商或通路的存貨週轉天數（DOI）開始顯著上升。
非核心玩家產能開出：例如二線廠或原本技術落後的廠商（如本波的三星）開始大量出貨，通常代表供給緊俏結束。

Q3：HBM 概念股現在進場還來得及嗎？

在 2026 年初的現在，股價多已反映了大部分的樂觀預期。此時進場不應追求「全面性」的 beta 報酬，而應挑選具備「獨佔技術」或「通過 HBM4 驗證」的設備與材料商。避免買進技術門檻低、純粹靠漲價獲利的二線模組廠。

Q4：為什麼航運股在獲利最好的時候反而大跌？

這是景氣循環股的特性。股價反映的是「未來」，而財報反映的是「過去」。當航運股本益比剩 2 倍時，市場已經預期明年運價會崩盤，獲利將大幅衰退。因此，投資超級循環股要看「報價趨勢」而非「本益比」。

Q5：未來的能源超級循環，台灣有哪些機會？

台灣在重電（變壓器、配電盤）領域有具備國際競爭力的廠商，且已打入美國基建供應鏈。此外，隨著資料中心對散熱要求提高，液冷散熱（Liquid Cooling）技術相關的供應鏈也是能源效率議題下的直接受惠者。

Q6：一般投資人該如何配置超級循環資產？

超級循環波動極大，建議採「核心-衛星」策略。核心部位持有科技型 ETF 或權值股，衛星部位在循環初期（供需剛失衡時）切入相關個股，並嚴格設定停利點（例如觀察到現貨價鬆動時果斷出場），切勿與股票談戀愛，因為超級循環的修正往往是劇烈且無情的。